La renta fija sufre por el ardor guerrero de Europa: así lo han vivido los gestores de fondos

Resuenan los tambores militares en el Viejo Continente. Después de décadas bajo el auspicio de la pax americana, Trump ha dicho basta y Europa ha acelerado sus planes para rearmarse y hacer frente a la amenaza de Rusia. Más gasto en defensa para unas cuentas públicas que ya estaban bastante forzadas por los esfuerzos fiscales realizados tras la pandemia. ¿La consecuencia? La deuda soberana ha vivido una de sus semanas más difíciles en mucho tiempo. El todopoderoso bund alemán sufrió el miércoles su peor día en más de 35 años. En las habitualmente tranquilas mesas de inversión en renta fija, han sido unos días de locos.

Rafael Valera, consejero delegado de la firma Buy & Hold y uno de los mayores expertos españoles en inversión en bonos, reconoce que “lo que sucedió el miércoles nos sorprendió a todos”. La rentabilidad del bono alemán a 10 años —el activo de referencia en todo el continente— pasó en solo unas horas del 2,44% al 2,83%. En renta fija, ese aumento de la prima exigida indica un deterioro de la calidad del bono. Tal vez puede parecer poco, casi 40 puntos básicos de corrección. Sin embargo, para un activo tan seguro es un terremoto de primera magnitud.

En el caso de los fondos que administra Valera, la posición ya llevaba unos meses en modo prudencia: acortando plazos y rebajando el nivel de riesgo. “Teníamos la mosca detrás de la oreja, sobre todo porque estamos viendo que dejar la inflación en los niveles objetivo fijados por los bancos centrales no va a ser fácil, pero algo tan virulento como lo que ocurrió el miércoles en Alemania no nos los esperábamos”, reflexiona el gestor.

El movimiento de la deuda soberana alemana contagió a todos los activos de renta fija. El bono español a 10 años cerraba la semana en el entorno del 3,47% (34 puntos básicos más que el martes); el italiano se movía al filo del 3,9% (también subió 35 puntos en tres días). El francés estaba el viernes en el 3,52%, un rendimiento que repuntó 30 puntos básicos desde el martes. El índice Bloomberg Euro Aggregate, que sintetiza la evolución de miles de bonos soberanos y corporativos de la zona euro, ha registrado una caída en lo que va de marzo del 2,5%, algo insólito para un tipo de activo tan seguro.

Las teorías de por qué la corrección del miércoles fue tan brusca son variadas. El hecho que desencadenó todo fue el anuncio realizado el martes por la noche por el futuro canciller alemán, Friedrich Merz, de quitar el límite constitucional al endeudamiento. Será una enmienda para dejar fuera los gastos de seguridad y militares y para además lanzar inversiones en infraestructuras por medio billón de euros en el plazo de una década. Eduardo García Hidalgo, jefe de inversiones de BBVA AM, reconoce que las probabilidades que habrían dado a un anuncio así “habrían sido del 5% hace unos meses y ahora superan el 80%”.

Para explicar la agresividad del movimiento en renta fija, Alfonso de Benito, director de inversiones de Dunas Capital, cree que hay que buscar en algunos agentes del mercado que suelen pasar desapercibidos: los hedge funds y sus posiciones en corto. “Estoy convencido de que había mucha apuesta bajista contra el ‘bund’ de ‘hedge funds’ y ‘traders’ lo que hizo que, una vez que se inició la corrección, esta cogiese inercia y se amplificase”.

El experto apunta también al efecto de los algoritmos automáticos y los fondos cotizados (ETF, por sus siglas en inglés). Los primeros son programas informáticos que utilizan los inversores y en los que se pautan determinadas acciones si ocurre una caída del valor del 2%, del 3% o del 5%. Lo normal es que el algoritmo ejecute una reducción del peso en la cartera de ese activo, para limitar las pérdidas. Y esto magnifica el movimiento.

Los ETF, por su parte, siguen la evolución de índices, tanto de Bolsa como de bonos. Si un índice de bonos empieza a caer, los ETF obligatoriamente tienen que vender esa deuda para reflejar lo que hace el índice. Entre unas cosas y otras, el efecto bola de nieve hizo que las palabras de Merz del martes cobraran una dimensión inusitada.

Con todo, Alfonso de Benito cree que la tendencia general no es para nada sorprendente. “En Dunas llevábamos ocho años sin tener bonos alemanes en cartera, porque pagaban muy poco. Fíjate que hasta los bonos japoneses ya estaban mejorando sus retornos. No era lógico que, con una inflación del 2%, el bono de Reino Unido a 10 años te dé un 4% y el de Alemania pagara menos del 2,5%”, reflexiona el experto.

Mauro Valle, jefe de renta fija de Generali Investments, recuerda en una nota para clientes que el anuncio realizado por los dos grandes partidos alemanes supone “un cambio de paradigma y un fuerte incremento del gasto en defensa, lo que supondrá un mayor déficit público y un deterioro del ratio entre la deuda y el PIB”. A cambio, es posible que este estímulo fiscal sirva para reactivar la anémica economía germana. “Lo importante es que en ningún momento se ponga en cuestión la máxima calificación crediticia del ‘bund”.

La triple A que las firmas de rating otorgan a Alemania no parece en peligro. Al menos por ahora. Los niveles de endeudamiento público en la locomotora europea son aún muy bajos. Su ratio de deuda en relación al PIB está en el 64%, muy por debajo de otros países europeos. Con los planes de inversión en defensa en infraestructuras, podría llegar al 90%, pero en una década. De hecho, la situación del bund pareció estabilizarse el viernes en un retorno del 2,84%. Rafael Valera lo tiene claro: “estos planes son a medio y largo plazo, no se encargan y se pagan portaviones de hoy para mañana, así que veo muy, muy improbable que bono alemán a 10 años llegue al 3,5%”. De momento, parece que el ritmo de la deuda pública europea se va a seguir moviendo al son de los tambores de guerra.